11月14日，深圳市恒运昌真空技巧股份有限公司(下称“恒运昌”)将迎来“大考”——科创板IPO上会。

这一刻来得并阻遏易。几个月前，恒运昌刚刚递交IPO苦求仅20天，便遭受监管“现场查验”。在过往案例中，被抽中现场查验的企业，除去率一度高达70%以上。关系词，恒运昌硬是顶着压力，走到了上会门口。

恒运昌背后，是一位从湖南县城走出的70后技巧员。他用十年时候，在被西洋巨头把持的半导体中枢零部件领域撕开了一谈口子，将公司估值作念到了30亿元。

聚光灯下，老本市集看到的除了技巧光环、把持突破外，还有事迹突变、权门结亲般的客户依赖，以及眷属式料理的隐忧。

雕饰芯片的“隐形手术刀”

在半导体制造赛谈，恒运昌作念的是一门“清雅活”。

芯片制造，骨子上是在指甲盖大小的硅片上盖起摩天大楼。而在刻蚀和薄膜千里积这两个要道步伐，需要期骗等离子体对晶圆进行原子级别的加工。恒运昌的中枢居品——射频电源系统，便是限度等离子体的“蛊卦棒”。它异常于一把“纳米手术刀”，决定了芯片电路雕饰的精度与良率。

畴前几十年，这把“刀”的制造技巧紧紧掌持在MKS、AE等好意思国巨头手中。对中国半导体产业而言，这是必须攻克的“卡脖子”步伐。恒运昌最性感的故事，便在攻击把持，国产替代。

乐卫平指导团队，历经十年研发，接踵推出了CSL、Bestda、Aspen三代居品。靠这三代居品，恒运昌到手打入中国半导体开拓的“国度队”。打开其客户名单，拓荆科技、中微公司、朔方华创、微导纳米等头部开拓商昭彰在列。更进一步，其居品通过开拓商，最终参加了中芯国际、长江存储等晶圆厂的坐褥线，得回了“准入证”。

技巧上的突破，奏凯转动成了财务报表上束缚增长的数字。2022年至2024年，恒运昌的营业收入从1.58亿元跃升至5.41亿元，复合增长率高达84.91%；净利润更是从0.26亿元暴涨至1.43亿元。

在半导体国产化波澜最汹涌的三年里，恒运昌踩准了节拍，像是坐上了火箭。

被“绑定”的代价

坐上火箭后，危险也随之而来。

就在公司向科创板发起临了冲刺的2025年，朝上的增长弧线，眨眼停止了。2025年上半年，恒运昌营收仅微增4.06%，净利润却同比着落近12%。三季度劣势加重，单季营收同比着落27.29%，净利润更是腰斩，跌幅接近50%。公司甚而在回应函中坦言，瞻望2025年全年将迎来营收与扣非净利润的“双降”。

为什么会这么？名义看，是半导体行业周期下行，卑鄙晶圆厂缩减了开支。但深层原因，在于恒运昌患上了严重的“大客户依赖症”。恒运昌的大客户是A股上市公司拓荆科技。

拓荆科技不仅是国内薄膜千里积开拓的龙头，更是恒运昌庆幸的掌控者。2022年，在恒运昌居品导入的要道期，拓荆科技出资入股，当今奏凯和迂回持有恒运昌3.42%的股份。这笔投资，让恒运昌的估值在14个月内翻了5倍，从5.7亿元飙升至30亿元。

拓荆科技亦然恒运昌的“衣食父母”。报告期内，恒运昌对拓荆科技的销售占比一都狂飙，从2022年的45.23%攀升至2025年上半年的62.06%。

一荣俱荣一损俱损。这种共生关系下，拓荆科技吃肉，恒运昌不错随着喝汤。但当拓荆科技调度采购节拍时，恒运昌就濒临断粮的风险。2025年上半年，恒运昌在手订单从岁首的2.6亿元骤降至1.2亿元。

更令东谈主担忧的是，为了看护拓荆科技的订单，恒运昌付出的代价越来越大。2025年上半年，恒运昌将对拓荆科技的信用期从“月结30天”放宽至“月结60天”。这一政策调度的奏凯成果是，公司应收账款余额激增150%。

库存危险也在靠拢。恒运昌引觉得傲的“以销定产”时势似乎失效了。2022年至2025年上半年，其存货余额从5000多万激增至近2亿元。仓库里堆满了原材料和制品，而对应的在手订单秘籍率却在直线着落。

一边是事迹失速，一边是库存积压。面对这场危险，恒运昌试图通过IPO寻找“第二增长弧线”。恒运昌定下了逆周期扩产的策略，谋划募资14.69亿元，且大部分将用于在沈阳建造坐褥基地。

沈阳，恰是大客户拓荆科技的大本营。这一布局意图彰着：深度绑定，贴身做事。但市集最大的质疑在于：公司果真缺钱吗？

遗弃2025年上半年，恒运昌账上趴着4亿元的货币资金，且险些莫得有息欠债。在如斯“不差钱”的情况下，公司首先竟谋划募资2.5亿元(后调减至1.69亿元)用于“补流”。

这不禁让东谈主提问：这究竟是未雨诡计的策略储备，如故趁着上市窗口期的一次“圈钱”？

首创东谈主先创业后去职

在老本博弈的喧嚣以外，这家公司的掌舵者乐卫平，也值得一提。

乐卫平，是一个典型的中国技巧派创业者的缩影。1971年，乐卫平出身在湖南常德的一个县城。1995年，24岁的他如故桃源县邮电局开拓厂的别称世俗技巧员。阿谁年代，这是一份平缓的“铁饭碗”，但乐卫平并莫得留步于此。

千禧年前后，中国电子产业启动萌芽。乐卫平南下深圳，随后盘曲上海，参加了著名的外企——好意思国AE公司。AE公司恰是宇宙射频电源的霸主之一。在这里，乐卫平千里浸了八年，从销售司理作念到大客户司理。这段资历，不仅让他看清了国外巨头在技巧上的把持地位，也让他积攒了深厚的行业东谈主脉和营业感觉。

「快马财媒」注意到，乐卫平于2006年6月至2014年4月，履新于AE。2014年5月至2021年9月，履新于恒运昌，任扩充董事、总司理；2021年9月于今，任恒运昌董事长、总司理。不外，早在2013年3月，乐卫平就与俞日明注册耕种了恒运昌有限。也便是说，早在离开AE前一年，乐卫平就也曾启动了创业。

从原理上来讲，乐卫平能够“师夷长技以制夷”，是该给点个赞。但从可能存在的法律风险上来讲，还没去职就提前一年创业，而是如故在这种技巧密集型行业，作念对主义居品，一朝激发“老东家”诉讼，会十分贫穷。

而况，随着公司作念大，乐卫平身上的“湘商”眷属颜色也愈发浓厚。打开恒运昌招股书，给外界呈现出了一个典型的“夫妇店+亲一又团”架构。乐卫平是恒运昌实控东谈主，限度着公司跨越72%的表决权。妻子曹立，不仅持有控股鼓励30%的股权，还担任着公司的行政总监，掌管后勤大权。更挑升旨真理的是，曹立的妹夫俞日明，也持有公司股份，并身兼董事与高等销售司理，冲锋在销售一线。

“丈夫掌舵，妻子管家，妹夫卖货”。 这种眷属式的惩处结构，在创业初期概况能带来极高的信任和扩充力，但在冲刺科创板确当下，却成为监管层反复问询的焦点。监管层不仅饶恕其“夫妇+妹夫”的认定问题，更对乐卫平配偶名下关系公司与恒运昌之间复杂的资金交易进行了“刨根问底”。

公司解释称，那些复杂的债务重组和资金拆借是为了“便捷子女外洋留学”或历史留传问题，且已全部结清。但这些充满了情面味和松懈性的财务操作，未免显得不够行状。

11月14日，关于乐卫讲理恒运昌来说，将是一个遑急的历史时刻。他用十年时候，评释了中国企业在半导体中枢零部件领域不错攻击国外把持，这无疑值得信服。但老本市集，既感性又霸道。它既奖励技巧突破的勇气，也刑事背负营业时势的短板。

单一客户的过度依赖、逆势下滑的事迹弧线、以及眷属惩处的灰色地带，都是恒运昌必须面对的拷问。非论能否到手过会，关于这位70后湘商而言尊龙凯龙时官网，如何指导恒运昌从“拓荆科技的影子”中走出来，悠闲面对市集风波，才是下一阶段最大的挑战。